《投资时报》研究员 习羽
上海永茂泰汽车科技股份有限公司(下称永茂泰汽车) 近日披露招股说明书。
招股书数据显示，永茂泰汽车计划发行不超过4700万股，占发行后总股本的比例为25%。本次公开发行股票募集资金总额扣除发行费用后，将用于汽车关键零部件精密加工智能化生产线项目、节能型及新能源汽车关键零部件自动化生产线项目和补充流动资金，项目投资金额合计11.78亿元。
永茂泰汽车主要从事汽车铝合金和汽车用铝合金零部件的研发、生产和销售。公开资料显示，2002年8月成立之时，该公司主要从事铝合金业务，自2003年始进入下游汽车零部件行业，并逐步加大了对汽车用铝合金零部件业务的投入，形成了以“铝合金+汽车零部件”为主业、上下游一体化发展的业务格局。
不过查阅永茂泰汽车招股书，《投资时报》研究员注意到，如同多米诺骨牌一样，该公司“第一大客户销售收入占比攀升”或导致公司“应收账款激增”，而随着业务的拓展，“应收账款的增加”也可能会令其“现金流”异常波动。且由于行业特点以及经营模式等原因，永茂泰汽车似乎较难走出这一“围城”。
净利润增速由正到负
据中国汽车协会统计数据显示，2018年中国合计生产汽车2780.9万辆，较2012年增加44.30%，汽车产业的较快增长也为再生铝行业和汽车零部件行业的发展提供了广阔空间。
此背景之下，永茂泰汽车的业绩逐年攀升，2016至2018年(下称报告期)，该公司营业收入分别为人民币(下同)17.72亿元、23.35亿元、24.94亿元;同期对应的净利润分别为7560.91万元、1.14亿元、1.12亿元。
尽管业绩稳中有升，但《投资时报》研究员注意到，2017年度业绩猛增之后，永茂泰汽车在2018年度的营收和净利润增速均有所放缓。
资料显示，2017年永茂泰汽车营收同比增加31.75%，而2018年营收增速仅为6.81%。特别是净利润增速方面，竟然出现了负增长。资料显示，永茂泰汽车2017年净利润同比增加50.71%，2018年净利润同比下滑2.10%。
对此，永茂泰汽车解释称，汽车行业发展走势对于永茂泰汽车的业绩影响较为深远。据招股书显示，进入2017年，中国汽车行业增速放缓，当年汽车产量较上年仅增长3.19%;2018年受购置税优惠政策全面退出、宏观经济增速回落以及消费者信心等因素的影响，中国汽车产量较上年下降4.16%。
与此同时，其主营的铝合金业务收入增速亦有所下降。招股书显示，报告期内，永茂泰汽车的铝合金业务收入分别为12.10亿元、16.62亿元及18.17亿元，2017年及2018年收入增速由37.36%降至9.33%。
毛利率接连下滑
与行业不景气相比，综合毛利率的接连下滑似乎给永茂泰汽车带来的烦恼更为严重。
招股书显示，报告期内永茂泰汽车的综合毛利率分别为14.94%、14.23%及13.14%。2017年较之2016年同比下降0.71%，2018年较2017年同比下降1.09%。
《投资时报》研究员注意到，永茂泰汽车综合毛利率的下滑与公司主营业务毛利率下滑具有关联性。资料显示，报告期内公司主营业务毛利率分别为14.54%、14.03%及12.80%。就主营业务细分来看，汽车零部件业务毛利率分别为23.61%、21.97%及19.79%。
值得注意的是，报告期内，永茂泰汽车零部件业务毛利率不仅加速下滑，该指标还低于行业均值和同行业上市公司。
对此，永茂泰汽车表示，汽车零部件属于非标准化产品，产品类别众多，且不同客户对产品的外观形状、性能指标往往有不同的要求，因此，不同类型的汽车零部件产品之间的毛利率存在一定的差异。“公司汽车零部件业务新产品前期投入较大，但产销量未能实现同步增加。因此与同行业上市公司相比，报告期内公司毛利率相对较低。”
永茂泰汽车进一步解释称，近两年承接的汽车零部件项目数量较多，为此投入较大的机器设备和厂房建设资金。随着未来公司汽车零部件新产品产销量的增加，公司毛利率将有所提升。
针对公司产品开发的具体时间规划，永茂泰汽车相关负责人对《投资时报》研究员表示，一切以公司公告为准。
客户集中度过高引发多重风险
成立十九年来，永茂泰汽车积累了一系列重要客户，其中包括皮尔博格、科尔本、一汽铸造、苏州三电、长安马自达、大众动力、上汽通用、上汽集团、上汽大众和一汽大众等业内知名汽车整车或零部件厂商。
不可否认，优质的客户资源可以为永茂泰带来稳定的收入和盈利，但客户集中度过高的风险也是如影随形。
据招股书显示，报告期内永茂泰汽车对前五名客户的销售收入占同期营收的比例分别为80.88%、84.23%和84.93%，特别是对第一大客户华域皮尔博格有色零部件(上海)有限公司(下称皮尔博格)的销售收入，占同期营收的比例分别为49.47%、53.86%和57.69%。
《投资时报》研究员注意到，第一大客户销售收入占比同期营收超五成的模式，使得永茂泰汽车应收账款过高的风险逐渐暴露。
永茂泰汽车2017末应收账款余额较2016年末增加1.84亿元，该指标增幅为55.84%，竟然高于当年营业收入增幅。
究其原因，永茂泰汽车回复称，2017年公司开始与皮尔博格(昆山)有色零部件有限公司在安徽广德基地合作生产汽车发动机缸盖产品，第四季度公司实现收入(含税)8393.15万元，合作初期，皮尔博格(昆山)有色零部件有限公司内部结算流程相对较长，导致2017年末永茂泰汽车该项业务的应收账款余额大幅提升。
一位业内人士对《投资时报》研究员表示，应收账款的攀升，会令利润割断与现金流的关系，使得企业利润的增长可以与现金流不同步，甚至可能恶化现金流。值得注意的是，这一风险在永茂泰汽车身上已有所显现。
招股书显示，报告期内，永茂泰汽车的应收账款账面余额分别为3.30亿元、5.14亿元和4.73亿元。随着应收账款的激增，永茂泰汽车现金流也出现了异常波动。资料显示，报告期内永茂泰汽车经营活动产生的现金流净额分别为1.44亿元、-35.43万元以及2.57亿元。
对于2017年公司经营活动现金流量净额与净利润相比差异较大的情况。永茂泰汽车解释称，这主要是由于经营性应收项目增加，致使经营活动现金流量减少2.71亿元。